S&P 500 kazançları yeni bir rekor kırdı. Yapay zeka veri merkezi faturası henüz gelmedi

FactSet'e göre S&P 500 şirketleri, üst üste üçüncü çeyrekte %25'in üzerinde kazanç büyümesi kaydetmeye doğru ilerliyor. Kâr marjları Nisan-Haziran çeyreğinde %17'ye ulaştı ve bu, FactSet verilerinde 2009'a kadar uzanan dönemdeki en yüksek seviye oldu. Bu kazançların arkasındaki nakit son iki yıldır azalıyor ve bu daralmanın neredeyse tamamı, yapay zeka (AI) için veri merkezleri inşa eden birkaç şirkette yoğunlaşıyor. Bu fark büyük ölçüde muhasebesel bir gecikmeden kaynaklanıyor; çünkü şirketler parayı harcadı ve maliyetin büyük kısmı henüz gelir tablosuna yansımadı. Fark kapandığında, bu kapanış kazançlar üzerinden olur.

Bank of America'nın ABD hisse senedi stratejistleri, bir şirketin binaları ve ekipmanları için ödeme yaptıktan sonra elinde kalan nakit olan serbest nakit akışını, açıklanan kârının bir payı olarak takip ediyor. S&P 500'ün büyük bölümünde bu oran önümüzdeki 12 ay için yaklaşık %85 seviyesinde. Bu oran 2016 ile 2023 arasında kabaca %90-%95 aralığında seyrediyordu. Bulut ve AI bilişim kapasitesini en büyük ölçekte inşa eden şirketler olan hyperscaler'larda ise oran yaklaşık -%15 seviyesinde. Önümüzdeki yıl elde etmeleri beklenen her 100 dolar kâr için, işlerinin getirdiğinden 15 dolar daha fazla harcama yolundalar.

Nvidia kârı şimdi kaydediyor, Alphabet ise maliyeti altı yıla yayıyor

Microsoft (MSFT), Alphabet (GOOG, GOOGL), Amazon (AMZN) ve Mark Zuckerberg tarafından kurulan Meta (META) bu gruptaki en büyük dört harcayıcı. Bu şirketlerden biri Jensen Huang tarafından kurulan Nvidia'dan (NVDA) bir AI çip rafı satın aldığında, Nvidia çipler sevk edildiği çeyrekte satış ve kârı kaydediyor. Alıcı rafın bedelini ödüyor, ancak satın alımı o çeyrekte bir maliyet olarak kaydetmiyor. Rafı varlıklarına ekliyor ve fiyatın bir kısmını her yıl kârdan düşüyor. Bu gider, alıcının ekipmanın ne kadar dayanmasını beklediği yıllara yayılan amortisman gideridir.

Şirketler bu kullanım ömürlerini kendileri belirliyor; sunucular için genellikle beş ila altı yıl. Bu takvime göre, 2026'da satın alınan bir sunucunun maliyetinin beşte biri ya da daha azı 2026 kârına yansıtılıyor, geri kalanı ise 2027'den itibaren geliyor. 2025'te Amazon, AI teknolojisi daha hızlı ilerlediği için bazı sunucu ömürlerini beş yıla indirdi ve Meta da çoğunu beş buçuk yıla uzattı.

Bu beş şirketin tamamı S&P 500'de yer alıyor, bu nedenle endeksin kazançlarına satıcının kârı hemen, alıcının maliyeti ise taksitler halinde dahil ediliyor. FactSet, teknoloji sektöründe üçüncü çeyrek kazançlarının %65,1 artmasını bekliyor ve buna en büyük katkıyı çip üreticileri sağlıyor. Çip üreticilerinin gelirlerinin büyük bölümü bulut şirketlerinin harcamalarından geliyor.

Maliyet olarak kaydedilen her dolar için dört dolar harcanıyor

Nisan-Haziran çeyreğinde bu dört şirket, dosyalarına göre binalar ve ekipman için 165 milyar dolar harcadı ve kârdan 37 milyar dolarlık amortisman gideri yazdı. Bir yıl önce bu dağılım 88 milyar dolar ve 25 milyar dolardı. Harcamalar %87 arttı ve amortisman gideri %47 yükseldi; böylece halihazırda ödenmiş olup kâra yansımayı bekleyen tutar yeniden büyüdü.

Dört şirketin faaliyet kârı, yani işin kendisinden elde edilen kâr, çeyrekte bir yıl önceki 105 milyar dolardan 128 milyar dolara yükseldi. Ekipman için ödeme yaptıktan sonra yaklaşık 7 milyar dolar nakitleri kaldı.

Birlikte, dördünün 2026'da yaklaşık 730 milyar dolar harcaması beklenirken, amortisman yıllık yaklaşık 150 milyar dolar seviyesinde seyrediyor. Moody's, en büyük bulut şirketlerinin harcamalarının 2027'de 1 trilyon dolara yaklaşmasını bekliyor.

Kendi hisselerinin en büyük alıcıları alım yapmayı bıraktı

S&P Dow Jones Indices'e göre serbest nakit akışı, S&P 500 hisselerine yılda yaklaşık 1 trilyon dolarlık talep ekleyen geri alımları finanse ediyor. Alphabet ve Meta, 2025'te toplam 72 milyar dolarlık kendi hisselerini geri alırken 2026'nın ilk yarısında hiç alım yapmadı. Bu altı aylık dönemde Meta 24,9 milyar dolar borçlandı ve Alphabet yeni hisseler ile hisseye dönüşen imtiyazlı hisseler satarak 49,6 milyar dolar topladı. Alphabet, bir yıl içinde endeksteki kendi hissesinin en büyük alıcılarından biri olmaktan satıcısına dönüştü.

Ya harcamalar yavaşlar ya da amortisman yetişir

Kâr ile nakit arasındaki fark iki yoldan biriyle kapanır ve her iki durumda da maliyet S&P 500 kazançlarına yansır. Eğer dördü harcamaları artırmaya devam ederse, amortisman nakit tükendikten sonra yıllarca kârların içine tırmanmaya devam eder ve geri alımlar askıda kalır. Eğer yavaşlarlarsa, serbest nakit akışı hızla geri döner, ancak çip üreticileri endeksin büyümesinin büyük kısmını sağlayan geliri kaybeder. Harcamaların 2027'de yavaşlaması mümkün, ancak Alphabet kendi harcamalarının yeniden artacağını şimdiden söyledi.

Eğilim, dördünün 2026 kazançlarının kısmen 2027 ve 2028'den ödünç alınmış olması yönünde. Faaliyet kârları nisan-haziran çeyreğinde %21, amortismanları ise %47 arttı; dolayısıyla gider, çıktığı kârdan iki kattan fazla hızlı yükseliyor.

Eğer dördünün faaliyet kârı temmuz-eylül raporlarında amortismanlarını aşarsa bu yanlış olur, çünkü o zaman yeni kapasite kendi maliyetini karşılıyor demektir. Microsoft 28 Ekim'de sonuç açıklayacak, Alphabet, Amazon ve Meta'nın da aynı hafta açıklaması bekleniyor.