Fransa hükümeti bütçe nedeniyle düşebilir. Bunun Euro için gerçekte ne anlama geleceği burada

Euro (EUR), mayıs 2025'ten bu yana en düşük seviyesinde işlem görüyor, ocak zirvesinin neredeyse %7 altında ve Fransa hükümeti kasım ayı sonuna kadar 2027 bütçesi nedeniyle düşebilir. Bir Fransız hükümetinin düşmesi tek başına Euro'yu pek etkilemedi, bu nedenle fiyat açısından risk daha dar: Fransa'nın, Avrupa Merkez Bankası'nın (ECB) devlet tahvilleri için tuttuğu acil güvenlik ağının dışına itilmesi.

Bu güvenlik ağı olan Transmission Protection Instrument (TPI), ECB'nin bir ülkenin borçlanma maliyetleri kendi hatası olmayan nedenlerle yükseldiğinde o ülkenin tahvillerini satın almasına olanak tanıyor. Fransa, yalnızca Avrupa Birliği'nin (AB) açığını düzeltmekte başarısız olduğuna hükmetmediği sürece bu erişimi koruyor ve bütçe geçiremeyen bir hükümet bu karara giden en hızlı yol. ECB TPI'yi hiç kullanmadı ve ilk testi, halihazırda AB'nin açık kuralları altında olan bir ülke olabilir.

Fransız hükümetleri Euro'ya zarar vermeden iki kez düştü

Michel Barnier hükümeti, çoğunluğun destek vermesi halinde bir Fransız hükümetini düşüren güvensizlik oylamasını 4 Aralık 2024'te kaybetti. Fransa, 1962'den bu yana güvensizlik oylamasıyla ilk hükümetini kaybetti ve Euro ertesi gün %0,4 yükseldi. François Bayrou hükümeti 8 Eylül 2025'te güven oylamasını kaybetti ve her iki düşüşün ardından geçen beş işlem gününde EUR/USD hiçbir zaman yarım puandan fazla hareket etmedi.

Bir Fransız çöküşünün maliyeti ilk olarak Fransız tahvillerine yansır, çünkü yatırımcılar Fransa'ya borç vermek için Almanya'ya kıyasla daha fazla getiri talep eder. Euro ancak bu satış diğer ülkelere yayılırsa veya yatırımcıların ECB faizlerine ilişkin beklentilerini değiştirirse bununla birlikte düşer ve 2024 ile 2025'te bunların hiçbiri olmadı.

Bu kez satış Fransa'nın ötesine yayıldı

Fransız ve Alman 10 yıllık borçlanma maliyetleri arasındaki fark, 17 yılın en büyük haftalık artışının ardından yaklaşık 1,5 puan ile Euro borç krizinden bu yana en geniş seviyesinde. Başbakan Sebastien Lecornu ilk kez Ekim 2025'te istifa ettiğinde bu fark yaklaşık 0,85 puandı. Hâlâ başbakan ve fark neredeyse iki kat daha geniş.

İtalyan, Belçika ve Yunan tahvilleri, geçen hafta 2027 bütçesi yayımlandıktan sonra Fransız tahvilleriyle birlikte düştü. Euro da Yen ve İsviçre Frangı karşısında geriledi, bu nedenle zayıflık yalnızca Dolar tarafında değil. İspanya pazartesi günü ikinci bir oy ekledi; Başbakan Pedro Sánchez 29 Kasım için genel seçim çağrısı yaptı ve Euro aynı gün 17 aylık dip seviyesine ulaştı.

Fransa'nın güvenlik ağına erişimi yarım cümleye bağlı

ECB, 2022 Temmuz'unda TPI'yi, faizleri artırırken bir ülkenin borçlanma maliyetlerinin kontrolden çıkmasını önlemek için oluşturdu. Uygun olmak için bir ülkenin, %3 sınırının üzerindeki açıklar için AB'nin resmi süreci olan aşırı açık prosedürü altında olmaması ya da bu kapsamda etkili önlem almamakla suçlanmamış olması gerekiyor. Fransa Temmuz 2024'ten bu yana bu prosedür altında, dolayısıyla erişimi bu testin ikinci yarısına bağlı.

Bir ülkenin harekete geçmediğine dair tespit nadir ve siyasi olarak belirlenen bir durumdur, bu da Fransa'nın şimdiye kadar uygun kalmasını sağladı. 2027 bütçesi açığı Gayri Safi Yurtiçi Hasıla'nın (GSYH) %5,4'ünden %5'ine indirmeyi hedefliyor ve bunun bile geçmeden düşen bir hükümet, AB'ye şimdiye kadarki en güçlü davasını sunmuş olur.

AMB ayrıca yalnızca borçlanma maliyetlerindeki sıçramanın ülkenin kendi mali durumu tarafından açıklanamadığı durumlarda alım yapar ve %5'lik bir açık buna atıfta bulunabileceği bir açıklamadır. Maliye Bakanı Lescure, 6 Ekim'de TPI hakkında konuşmak için henüz çok erken olduğunu söyledi. AMB'nin yine de Fransız tahvilleri alması mümkün, ancak AMB'nin faiz belirleme konseyinde yer alan Banque de France Başkanı Moulin, buna bel bağlanmaması konusunda uyardı.

Bir haftalık Fransız gerilimi, eylülde fiyatlanan faiz artışlarının üçte birini sildi

AMB'nin mevduat faizi, bankalara gecelik olarak kendisinde nakit bırakmaları için ödediği oran, %2,50'dir. Her toplantıdan sonra bu oranın nerede olacağına dair bahisler olan vadeli işlemler, 29 Ekim'de faiz artırımı için yaklaşık %30 ve 17 Aralık'a kadar neredeyse tam bir faiz artırımı ihtimali fiyatlıyor. Oranı Eylül 2027'ye kadar %3,20 olarak fiyatlıyorlar; bu, 29 Eylül'deki yaklaşık %3,40 ve ağustos sonundaki yaklaşık %2,80'e kıyasla.

Daha yüksek Fransız borçlanma maliyetleri, AMB harekete geçmeden Fransız borçluların ödediği tutarı artırıyor, bu nedenle yatırımcılar onun daha az yapmasını bekliyor. Daha az AMB faiz artırımı, Dolar yerine Euro tutmanın getirisinin daha düşük olması anlamına geliyor; Paris bütçe oylamasından EUR/USD'ye uzanan çizgi de bu. AMB, eylül ayındaki faiz artırımından bu yana toplanmadı ve vadeli işlemlerdeki patikası şimdiden çeyrek puan daha aşağıda.

Bütçe, eylül başında başlayan düşüşü hızlandırdı

EUR/USD, eylül başındaki zirvesinden bu yana üst üste dört hafta düşerek, yukarıdan aşağıya yaklaşık %4 geriledi ve bu süreçte haziran ve temmuz diplerini aşağı yönlü kırdı. Bir momentum göstergesi olan günlük Stokastik Göreceli Güç Endeksi (Stoch RSI), eylül ortasından bu yana aşırı düşüşü işaret eden 20 seviyesinin altında kaldı; dolayısıyla 1 Ekim bütçesi, zaten devam etmekte olan düşüşü hızlandırdı. 10 Eylül'den bu yana görülen her zirve bir öncekinden daha düşük oldu.

6 Ekim'deki toparlanma, düşüşün yaklaşık beşte birini geri aldı. Fransız tahvilleri, Ulusal Birlik lideri Marine Le Pen'in kendi bütçesini açıklamasından önce de yükseliyordu ve Ulusal Birlik Başkanı Jordan Bardella, partinin bütçenin esaslarına göre gensoru konusunda karar vereceğini söyledi. Hükümetin ayakta kalıp kalmayacağına karar veren parti artık kendi bütçesini yazdı. Eski taban olan 1,1350 çizgidir ve bunun üzerine günlük kapanış, kırılmanın sahte olduğunu söyler.

İki bütçe oylaması ve AB kararı bir sonraki hamleyi belirleyecek

Ulusal Meclis, bütçenin gelir kısmı için 20 Ekim'de, bütçenin tamamı için 17 Kasım'da oy kullanacak, AMB 29 Ekim'de toplanacak ve İspanya 29 Kasım'da oy kullanacak. Sol kanat gensoruyu destekleme sözü verdiği için, sonucu Ulusal Birlik'in 122 milletvekili belirliyor. Meclis, cumhurbaşkanlığı seçimi nedeniyle 28 Şubat 2027'de oturumlara ara veriyor ve bu da başka bir oylama için çok az zaman bırakıyor.

Geçen bir bütçe ya da gensorudan sağ çıkan bir hükümet, güvenlik ağı sorusunu teorik düzeyde tutar ve Almanya ile arasındaki farkın daralmasına alan bırakır. Momentum bu kadar gerilmişken, bu dal 1,1350'yi işaret ediyor. Eğer gensoru geçerse, AB'nin Fransa'nın harekete geçmekte başarısız olup olmadığına dair kararı, Fransız tahvillerinin güvenlik ağına ihtiyaç duyacağı tam anda gündemdeki asıl soru haline gelir. Bu dal, farkı euro krizi zirvesinin ötesine genişletir, İtalya'nın borçlanma maliyetlerini de yükseltir, AMB'nin patikasından daha fazla faiz artırımını çıkarır ve 1,1000'i gündeme getirir.

Bu ayrımdaki her tarih AB'nin kararı hariç takvimde yer alıyor ve güvenlik ağının bağlı olduğu nokta da bu. Eğilim, Euro'yu yalnızca Fransız farkı ekim ayındaki zirvesinin ötesine geçtiğinde satmak, yalnızca bir gensoru manşetine dayanarak değil. Eğer Almanya ile fark sabit kalırken Euro, gensoru oylamasıyla yeni dipler yaparsa, bu durumda düşen bir Fransız hükümeti kendi başına bir Euro olayıdır.