%2 enflasyon hedefi, gelişigüzel bir yorumdan doğdu. Şimdi trilyonları hareket ettiriyor

Federal Rezerv'in %2 enflasyon hedefi, 1988'de Yeni Zelandalı bir politikacının ağzından çıkan spontane bir yorumdan doğdu. Tahvil yatırımcıları hâlâ uzun vadeli ABD borcunu %2'nin geçerli olduğu varsayımıyla fiyatlıyor, bu nedenle Fed'in enflasyonu ölçme biçimindeki bir değişiklik piyasaları hareket ettirir.

1 Nisan 1988'de Yeni Zelanda Maliye Bakanı Roger Douglas televizyonda, yetkilileriyle sayıyı doğrulamadan enflasyonun sıfır ile %1 arasında bir yerde olmasını istediğini söyledi. Bir merkez bankası diğerini izledi ve bu yanıt, 31,835 trilyon$'lık işlem görebilir ABD Hazine borcunun etrafında fiyatlandığı %2 hedefi haline geldi. Şimdi bu borç için risk, aynı sayıya karşı enflasyonun ölçülme biçiminde yeni bir yöntem, yeni bir sayı değil.

Federal Rezerv (Fed) Başkanı Kevin Warsh ekim ayında, Fed'in %2 civarında bir hedefe tolerans gösterdiğini düşünen herkesin yanıldığını ve hedefin dümdüz %2 olduğunu söyledi. Haziran ayında kurduğu bir görev gücü enflasyonun nasıl ölçüldüğünü gözden geçiriyor ve bu inceleme tahvil sahipleri için risk oluşturuyor.

Sayı yayına girmeden önce kimse modellemedi

Yeni Zelanda'nın enflasyonu 1985'te yüksek onlu seviyelerden 1988'in başlarında yaklaşık %9'a gerilemişti. Douglas, insanların hükümetin %5-%7'yi kabul edeceğini varsaymasını durdurmak istiyordu. Daha sonra Yeni Zelanda Merkez Bankası'nın (RBNZ) aktardığına göre, onun cevabı merkez bankasını da herkes kadar şaşırttı.

RBNZ bu yorumu %0-%2'lik bir hedefe dönüştürdü. Sonraki 25 yıl içinde Kanada, İngiltere, Euro Bölgesi ve Japonya %2 civarında hedefler benimsedi. Fed kendi yolunu izledi. Yetkilileri Temmuz 1996'daki bir toplantıda gayriresmî olarak %2 üzerinde uzlaştı ancak bunu açıklamadı. Fed, tüketici fiyatlarının tercih ettiği göstergesi olan Kişisel Tüketim Harcamaları Fiyat Endeksi'ni (PCE) kullanarak bunu Ocak 2012'de resmileştirdi. 

Kamusal hedef için baskı yapan eski Fed Başkanı Bernanke, %2'nin Fed'in faiz oranının sıfıra inme riskini düşük tutan en düşük enflasyon oranı olduğunu gösteren çalışmalara atıfta bulundu. Bunu benimseyen her merkez bankası, aynı sayıya göre fiyatlanan bir devlet tahvili piyasasını daha ekledi. Douglas sıfır ile %1 arasında bir yer istemişti ve büyük merkez bankalarının bugün bağlı kaldığı sayı, onun istediğinin üst sınırının iki katı.

ABD yasalarında sayıyı belirleyen bir hüküm yok

ABD yasalarında enflasyon için belirlenmiş bir sayı yok. Kongre, Fed'e ne fiyat istikrarını ne de maksimum istihdamı rakamlarla tanımlamadan bunları hedeflemesini söyledi. %2, faiz oranlarını belirleyen Fed yetkililerinin oluşturduğu Federal Açık Piyasa Komitesi'nin (FOMC) her ocak ayında yeniden teyit etmek için oy verdiği bir açıklamadan geliyor. 2025 strateji incelemesi bu sayıyı yeniden ele almadı. Tüm Hazine piyasasının arkasındaki hedef, sıradan bir ocak toplantısında bir komite oylamasıyla değiştirilebilir.

Başkan Warsh'ın kendisi de Temmuz 2023'te bir Lordlar Kamarası komitesine, %1,7 ile %2,3 enflasyon arasındaki farkı kimsenin anlayamayacağını söyledi. Tek bir sayı yerine bir aralığı tercih ettiğini, ancak bunun %3'e kadar uzanan bir aralık olmadığını belirtti ve Fed başkanı olarak %2'nin sabit olduğunu ve tartışmaya açık olmadığını söyledi.

Tahvil yatırımcıları 2023 görüşünü daha fazla önemserdi. Bir aralık, Fed'in hedefini kaçırmadan enflasyonun yıllarca %2'nin biraz üzerinde seyretmesine izin verirdi. 30 yıllık Hazine tahvil getirisindeki her ek onda birlik artış, 30 yıllık bir tahvilin fiyatından yaklaşık %1,5 düşürür.

Tahvil yatırımcıları hâlâ %2'yi fiyatlıyor

Tahvil yatırımcılarının ne beklediğini, iki tür devlet tahvilini karşılaştırarak görebilirsiniz. Enflasyona Endeksli Hazine Tahvilleri (TIPS), tüketici fiyatları yükseldiğinde daha fazla ödeme yapar, sıradan Hazine tahvilleri ise yapmaz; bu nedenle getirileri arasındaki fark, yatırımcıların beklediği enflasyon oranını yansıtır.

İran ile savaşın şubat ayı sonlarında başlamasından bu yana, 30 yıllık Hazine tahvilinin getirisi yaklaşık üç çeyrek puan yükselerek ekim ayı başında 2002'den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı. Enflasyonu dışarıda bırakan 30 yıllık TIPS getirisi de neredeyse aynı oranda yükseldi, dolayısıyla bu hareket enflasyondan kaynaklanmıyordu. Üç çeyrek puanın yalnızca yaklaşık altı yüzde biri, yatırımcıların daha yüksek enflasyon beklemesinden geldi.

Uzun vadeli enflasyon beklentileri 2026'da neredeyse hiç değişmedi; tüketici fiyatları bir yıl öncesine göre %3,7 daha yüksek olmasına rağmen %2'nin biraz üzerinde kaldı. Tahvil yatırımcıları, Fed'in enflasyonu yeniden %2'ye indirmesini hâlâ bekledikleri için savaşın enflasyon etkisini geçici olarak görüyor.

Ölçüm inceleme altında; rakam değil

Bu güven, enflasyonu ölçmenin bir yolu olan PCE endeksine bağlı. Warsh'ın haziran ayında kurduğu bir görev gücü, Fed'in enflasyona temel ilkelerden nasıl yaklaşması gerektiğini yeniden değerlendiriyor. Enflasyonun nasıl ölçüldüğünü değiştirmek, bildirildiğine göre hedeflerinden biri. Temmuz ayında, PCE'den daha geniş bir enflasyon veri setine baktığını söyledi.

Hangi ölçütün kullanıldığı, rakam kadar önemlidir. Eylül ayında PCE endeksi yıllık bazda %3,6 arttı ve hedefin 1,6 puan üzerine çıktı. Gıda ve yakıtı dışarıda bırakan tüketici fiyatı ölçütü ise %2,6 arttı ve hedefin yalnızca 0,6 puan üzerine çıktı. Birini diğeriyle değiştirin ve tek bir fiyat bile değişmeden Fed hedefe tam bir puan daha yaklaşmış olur.

Herhangi bir şeyi değiştirmek için ilk fırsat, FOMC'nin 26-27 Ocak 2027 toplantısı olacak; bu toplantıda %2 ifadesini yeniden onaylamak için oylama yapılacak. Görev güçlerinin çoğunun 2026 sonuna kadar rapor vermesi bekleniyordu.

Yeni bir ölçü 30 yıllık getiriyi hareket ettirir

PCE endeksinde %2'yi olduğu gibi koruyan bir ocak oylaması, tahvil yatırımcıları için hiçbir şeyi değiştirmez ve 30 yıllık getiriler enflasyon dışındaki nedenlerle hareket etmeye devam eder. Tahvil yatırımcıları, yakıtı dışarıda bırakan biri gibi enerji şoku sırasında daha düşük seyreden bir ölçüte geçişi daha yumuşak bir hedef olarak yorumlayabilir. Savaş boyunca neredeyse hiç değişmeyen 30 yıllık tahvil getirisinin enflasyon kısmı o zaman hareket etmeye başlayabilir; bu da uzun vadeli tahviller için daha düşük fiyatlar anlamına gelir.

Douglas, Yeni Zelandalıların %5-%7 enflasyon beklemesini durdurmaya çalışıyordu ve 38 yıl sonra bundan çıkan rakam hâlâ 30 yıllık tahvil yatırımcılarının yaklaşık %2 beklemesini sağlıyor. Değişecek ilk rakam uzun vadeli enflasyon beklentileri olacaktır. Bunlar %2'nin biraz üzerinde kaldığı sürece, yatırımcılar hâlâ hedefe güveniyor demektir. Ocak ayından önce bir yükseliş, yatırımcıların komite herhangi bir değişikliği oylamadan önce bir değişime bahis oynadığı anlamına gelir.